CDS - рискова премия, или средство да печелим от страха

© Дневник



Финансовата криза постави един слабо познат финансов инструмент в центъра на вниманието на източноевропейските икономики. Така наречените CDS (Credit Default Swaps, наричани още СиДиЕс-и или CDS-и) добиха популярност като застраховки срещу фалит на даден длъжник и се превърнаха в често оспорван, но взиман предвид от всички измерител на степента на риск за една държава.


Колкото по-притеснително беше положението в дадена страна, толкова и цената на деривата по нейния суверенен дълг се покачваше. Измерван в базисни точки, всеки 100 от тях предполагаха 1% вероятност държавата да фалира в очите на тези, които ги търгуват.


Застраховка срещу фалит



CDS се издават от финансови институции и хедж фондове, които така оценяват риска, свързан с една една държава, че ги пласират по цена, която би им донесла печалба, дори и при фалит. След това тези инструменти започват да се търгуват на вторичен пазар, включително и между спекуланти.
Така например, ако банка или инвестиционен фонд притежават облигации, емитирани от една държава, и искат да се застраховат, в случай че страната не успее да ги плати, те могат да закупят съответния CDS.


При фалит на държавата той се предоставя на неговия издател, който плаща на притежателя му онази сума, която е трябвало да получи от закъсалата държава. Цената на тези суапове преди кризата в страните от Източна Европа беше под 150 базисни точки, или по-малко от 1.5% вероятност за фалит.


Такава се формираше и цената на деривата. За застраховка на дълг в размер 5 млн. валутни единици при котировки на съответния CDS от 150 точки теоретично инвеститорът трябва да плати на застрахователя 1.5% от 5-те млн., или 75 000 единици във валутата, над която е издаден дериватът (примерът е теоретичен, тъй като CDS-и се издават главно в основните световни валути).


Ако пък теоретично се знае, че в определен ден една държава ще фалира и официално ще обяви, че спира да обслужва своя дълг, то в края на предния работен ден цената на съответния дериват би била 10 000 базисни точки, или 100% от номинала на застрахования дълг.


Кризата ги превърна в средство за печалба


В края на 2008 г. след фалита на "Леман брадърс" и нарасналата несигурност на международните финансови пазари тези инструменти се превърнаха и в средство за постигане на печалби. Спекулантите, търгували преди това с акции и облигации, намериха добра възможност да направят пари от несигурността, когато мнозинството от конвенционалните финансови инструменти дънеха инвеститорите, заложили на тях.


Закупили такива деривати, спекулантите започнаха да ги продават като застрахователни полици с нарастваща цена на вторичен пазар. Освен типични финансови инвеститори, които ги търсят като средство да защитят вземането си, те се превърнаха в добра инвестиция за играчи със свободен финансов ресурс, желаещи да спечелят от страха на другите.


В най-тежките месеци на финансовата криза, често подхранвани от спекулации за финансовата стабилност на източноевропейските държави, суаповете, издадени върху техния дълг, поскъпнаха при някои от тях до равнища над 800 базисни точки, или повече от 8%.


С нарастването на цената ликвидността на пазара на тези инструменти падна и малка част от тях бяха съсредоточени в инвеститори, искрено търсещи сигурност за своите вземания. За сметка на това основният дял от тези деривати беше концентриран в спекуланти, преди това търгували с облигации. Цената беше висока, но купувач за тях се намираше все по-трудно.


Въпреки ниската ликвидност тяхното поскъпване даде отражение върху лихвените равнища в източноевропейските държави. Така например, ако съответният CDS се разменяше за 800 базисни точки, то на теория лихвите по новоиздаден дълг за тази държава трябваше да са 8% над доходността по приеманите за безрискова алтернатива германски облигации.


За дълг, отпускан към частния сектор в произволна държава пък, лихвата следваше да е дори по-висока, тъй като правителството като суверен се приема за най-надеждния длъжник, а всички останали за по-рискови. Така и котировките на CDS-ите добиха популярности като "суверенен спред".


Спекулантите се насочиха и към България в разгара на кризата


В апогея на финансовата криза през есента на 2008 г. финансовият министър Пламен Орешарски и управителят на БНБ Иван Искров нееднократно опитваха да успокояват инвестиционната общност, че държавата е значително по-стабилна, отколкото спекулантите със суверенни спредове искат да я представят.


Въпреки това лихвените равнища по банковите кредити на вътрешния пазар все пак се повишиха, а от БНБ обясняваха, че това не е заради CDS-ите, които измерват възприятията за риск на играчи, които така или иначе почти не отпускат кредити към България. Високите лихви пък се отдаваха на вътрешноикономически процеси.


В несигурните есенни месеци на 2008 и началото на 2009 г. лихвите в България останаха високи, но поддържането им като следствие от скъпите CDS-и продължи да се оспорва. На 25 ноември 2008 г. в интервю за "Дневник" Тимъти Аш - главен икономист за нововъзникващите пазари в Роял банк ъф Скотланд, заяви, че и в неговата банка си задават въпроса доколко надежден измерител на риска са CDS-ите.


Той обаче подчерта важността им въпреки общата несигурност с думите: "Те са важен инструмент за хеджиране сред инвеститорите и ще продължат да се използват в бъдеще. Те се търгуват на пазара, където има хеджирани позиции, може би дори на преки чуждестранни инвеститори, така че те са важно средство."


Първи от политиците за важността на този дериват заговори Симеон Дянков. На една от първите си пресконференции като финансов министър той изтъкна поевтиняването на българските CDS-ите и го обясни с доверието, което международните пазари гласуват на новото правителство. Допълнително понижаване на CDS-ите, а оттам и на лихвите пък се очаквало в началото на 2010 г., когато се види, че България е овладяла бюджетния дефицит, твърдеше тогава Дянков.


От тези тревожни месеци вече минаха повече от 2 години и стана възможно влиянието на деривата да се оцени и с емпирични данни. Такъв в края на миналата година са направили професорът от УНСС Николай Неновски (в момента той преподава международни финанси в университета на френския град Орлеан), макроикономистът Петър Чобанов и тунизийският икономист Амин Лахайни. Резултатите от проучването им вече са представени на една от сбирките на Българската макроикономическа асоциация и на международната икономическа конференция в Орлеан, която се проведе в началото на месеца.


Едно от категоричните заключения на изследването е, че в държавите с валутен борд преди кризата CDS-ите не са влияли на лихвените проценти, но по време на кризата вече е започнала да се наблюдава връзка между CDS и лихвените проценти. "Тези деривати служеха по-скоро като измерител на фискалния риск и като част от цялостното покачване на рисковата премия. Трудно е да се степенува влиянието на всеки от факторите, но поскъпването на CDS-ите също тласкаше лихвите в България нагоре", категоричен е Петър Чобанов.


Изследването обаче още веднъж подлага на съмнение тезата на повечето чуждестранни анализатори, че източноевропейските държави с фиксирани валутни курсове са били по-уязвими по време на кризата. "CDS на източноевропейските държави с фиксиран курс и валутни бордове поскъпваха по-сериозно, отколкото на съседките им с плаващи валутни курсове. Това отразяваше опасението, че страните с валутен борд са по-уязвими, но твърдението не намери никакво потвърждение в практиката", гласи  едно от заключенията.


Изследването на икономистите намира ожесточени критици сред някои от известните ни макроикономисти. Основната критика е, че реален пазар на тези инструменти не съществува, а броят и обемите на сделките с тях рязко намаляват, след като цената им се покачи в моменти на несигурност. Това според критиците означава, че инвеститорите не ги приемат като надежден оценител и го избягват.


Като отворен въпрос Чобанов сочи, че досега факторите, влияещи на лихвените равнища, не са степенувани, но това не отменя влиянието на застраховките срещу фалит като оценка за финансовата политика на държавата и база за последващи анализи.


За конференцията в Орлеан


На 3-4 февруари по инициатива на Николай Неновски, професор в университета в Орлеан (катедра Студиум), и бивш член на УС на БНБ, се проведе международна конференция посветена на проблемите и перспективите пред балканските икономики, свързани с глобалната криза и разширяването на Европейския съюз. В нея са участвали представители на академичната общност от България, Румъния, Македония, Сърбия, Черна гора, Албания, учени от Германия, Франция и Италия, и от редица международни организации.


Почетен гост на конференцията е бил бившият еврокомисар и настоящ член на управителния съвет на БНП "Париба" Меглена Кунева. Тя изнесе открита лекция за опита на страните в процеса на присъединяване.


Сред водещите лектори са били професорите Фабрицио Коричели, Ансгар Белке и Пирита Сорса, а в обзорните им доклади се споделя тезата, че от представените балкански икономики по-устойчиви към съвременната криза са били онези с относително доброто състояние на публичните финанси.
Направено е било и сравнение между България и Румъния.


У нас именно на валутния борд се отдава дисциплиниращата роля по време на всички правителства след 1997 г. Трупаните в тези години бюджетни излишъци са понижили суверенния риск и са допринесли за повишаването на кредитния рейтинг на България. В същото време пък частният се е възползвал от тези процеси, като е получил достъп до по-евтино финансиране и частният дълг е нараснал. Самото влизането на България в ЕС започва да играе ролята на втора котва, която междувременно разхлабва дълга в частния сектор, тъй като инвеститорите вярват, че при проблеми ЕС ще помогне на страната.


В същото време в Румъния, където няма валутен борд, влизането в ЕС е повлияло разхлабващо на публичния сектор. Заради политиката на бюджетни дефицити след идването на кризата разхлабеният публичен сектор е нямал буфери да реагира и държавата е потърсила помощ от МВФ и ЕК. Така проблемите в Румъния са възникнали, при положение че частният сектор не е бил сериозно задлъжнял, но държавният дълг нараства и дори вече се очаква да надхвърли 40%.

Коментари (10)
  1. Подредба: Сортирай
  1. 1 Профил на FvH
    FvH
    Рейтинг: 1104 Неутрално

    "Измерван в базисни точки, всеки 100 от тях предполагаха 1% вероятност държавата да фалира в очите на тези, които ги търгуват."

    Това пък е тооолкова грешно, че направо няма нищо общо с действителността...

    One should be free to do whatever he wants, as longs this does not interfere with the equal right of everybody else to do the same.
  2. 2 Профил на Горбачов
    Горбачов
    Рейтинг: 649 Неутрално

    И кое му е погрешното, били се пояснил. Забележи уточнението "в очите, на тези, които го търгуват". Това прави от деривата измерител на възприятието за тази вероятност. Издателят ги продава при една оценка - неговата собствена, цената на вторичния пазар пък отразява очакванията на предлагащите - спекулиращи и купуващите - търсещи хедж, или смятащи да препродават след допълнителни спекулации.

    Горбачов
  3. 3
    ****

    Този коментар беше изтрит в 22:24 на 23/02/2011 от неговия автор.

  4. 4 Профил на FvH
    FvH
    Рейтинг: 1104 Весело

    До коментар [#2] от "Горбачов":

    Ще ти поясня! Много добре знам, че CDS-ите отразяват вероятността за фалит на компания или държава според текущите виждания на пазара . И все пак 100 bp или 1% просто не отговаря на 1% вероятност за фалит. Има си начин за изчисляване на 'implied cumulative probability of default' от цената на CDSа, но не е толкова просто. Пример:

    Гърция: CDS - 949.13, вероятност за фалит - 54.60 %
    Венецуела: CDS - 1165.24 , CPD - 55.71%
    Португалия: CDS - 472.04, CPD - 33.53

    One should be free to do whatever he wants, as longs this does not interfere with the equal right of everybody else to do the same.
  5. 5
    ****

    Този коментар беше изтрит в 21:51 на 23/02/2011 от неговия автор.

  6. 6 Профил на karastoqn
    karastoqn
    Рейтинг: 402 Неутрално

    До коментари #1 и #4

    CDS premium
    The CDS premium is calculated to cover the expected loss of the reference entity. There are two main parameters that determine the expected loss and hence the CDS premium: (i) The probability of default (PD), and (ii) the recovery rate (RR):
    CDS premium = PD * (1-RR)
    Assuming a recovery rate of zero, a 1% default probability translates into a 100 basis points annual premium. Although the premium is calculated on an annual basis, it is usually paid in quarterly terms. Thus, a protection buyer of a CDS contract with notional value of USD 10m (and an agreed premium of 100 basis points) has to pay a quarterly amount of USD 25,000 to insure against default of the reference entity.

  7. 7 Профил на Горбачов
    Горбачов
    Рейтинг: 649 Неутрално

    До коментар [#6] от "karastoqn":
    става малко сложно, но имплицитната вероятност е резултат от матматичска функция и опит за обективизиране на оценката. докато CDS си е чисто субективна оценка - движена от реални страхове и спекулации. Но е показателно, че се търгува субективната оценка, а не обективната

    Горбачов
  8. 8 Профил на karastoqn
    karastoqn
    Рейтинг: 402 Неутрално

    Както е обяснено в статията е о'к, за да е разбираемо и полезно като информация

  9. 9 Профил на pan_kovac
    pan_kovac
    Рейтинг: 422 Неутрално

    Този Горбачов заслужава един юмрук в зъбите според мен. Поднася ни някакви еквилибристики

  10. 10 Профил на Шукри Шашкъноглу
    Шукри Шашкъноглу
    Рейтинг: 466 Весело

    До коментар [#7] от "Горбачов":

    --------------
    дорогой товарищ , помагам ти с един виц (ако си предозирал догмите)
    -----------

    попитали канадски метеоролог - "каква ще е зимата"???
    Люта, много студена , защото канадските индианци отрано започнаха да събират дърва в гората!!!
    ----------------
    попитали канадски индианец- ""каква ще е зимата"??? ЛЮТА ,много студена , защото канадските метеоролози го прогнозираха по телевизията

    -------------
    колко струват тези магически CDS знаят тези които ги произвеждат
    Същите производители произведоха и "ценните" книги - ипотечни облигации които Банката "Лиман Брос" Продаваше на граждани и фондове и същевременно беше отворила накъсо...
    вероятно ще ти е трудно да се сетиш , така че с две думи:мълчанието е по-добро от говоренето ,доверието е пагубно



За да коментирате, е нужно да влезете в профила си или да се регистрирате.
Този сайт използва бисквитки (cookies). Ако желаете можете да научите повече тук. Разбрах